期货日报

11月25日，提振央行公告称，信心为保持流动性合理充裕，股观促进综合融资成本稳中有降，后市落实稳经济一揽子政策措施，偏乐巩固经济回稳向上基础，提振决定于2022年12月5日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的信心金融机构）。

笔者认为，股观此次降准原因有以下三点：

一是后市受财政扩张的影响。今年政策靠前发力现象较明显，偏乐流动性投放集中在二季度，提振但融资需求主要由基建带动且时间集中在三季度，信心使得宽货币向宽信用传导不畅。股观

若以“社融同比-M2同比”代表信用扩张的后市通畅程度（差值越高说明信用扩张越强，反之则相反），偏乐10月份该值仍处于负值区间。

若以“M1同比-M2同比”代表货币活性（差值越大说明货币活性越强，反之则相反），10月份该差值仍处于较低水平。

另外，10月金融数据仍体现“弱现实”现状，说明当前国内货币政策没有进入紧缩周期的必要性。降准直接传递出进一步通过货币政策稳定房地产开发融资、促进保交楼、稳定经济增长的意图，因此降准的最终目的仍是推动宽货币向宽信用传导。

二是打消市场对货币政策转向的顾虑。尽管当前信贷投放旺季已过、居民存款供给仍充裕、银行同业存单融资需求不强，且社融增速已下降，流动性大幅收紧的可能性较低，但近期政策面变化使市场对国内经济增长的预期变强。11月中旬市场利率快速上行，市场开始担忧货币政策转向，且债基的集中赎回一定程度加剧了这种担忧。

从银行间流动性看，总体仍较宽松，只是边际上宽松力度减弱。若以“D利率/7天逆回购利率-1”代表市场利率对政策利率的偏离度（偏离度越低代表银行间流动性越宽松，反之则相反），近期偏离度虽有所上升，但仍为负值，处于历史较低水平，说明银行间市场利率仍低于政策利率，银行间流动性较宽松。所以，本次降准是对国内货币环境保持稳健偏松状态的确认，只有“强预期”兑现，经济数据为“强现实”时，货币政策才可能出现实质性转向。

三是为了对冲12月MLF较大的到期量。本次降准释放长期资金约5000亿元，12月MLF到期量也是5000亿元，正好形成对冲。

今年8月以后，MLF到期量规模持续偏大，银行间流动性边际趋紧。因此9、10月央行分别大规模投放9680亿元、9100亿元月末余额，缓解银行间流动性紧张。此次通过降准对冲MLF到期量，是央行维持流动性合理充裕、货币政策中性偏松的延续。

笔者认为，此次降准对股市的短期影响有限。此前国常会已经提及，市场有预期，且降准幅度和时间都不存在明显的预期差，从信息交易维度看，本次降准已经反馈在价格中。

需要注意的是，“强预期”下国内无风险利率还有上行空间，不过A股的低估值仍是较厚的安全垫。以为例，目前该指数的风险溢价（对应十债收益率）为5.2%左右，较11月初的5.7%有所下行，但仍处在历史分位数80%以上水平，显示出中证800指数较高的性价比。只要货币政策不转向，就无需担忧预期转变造成的利率上行。

笔者建议关注“经济强预期→信心逐渐建立→情绪转向乐观→赚钱效应显现→增量资金入场”逻辑链条。经济持续复苏不仅能带来盈利端的恢复，还会提振市场信心，进而触发估值修复，良好的赚钱效应又能带动更多增量资金入市，形成正向循环。

同时，今年A股市场风格受利率影响较大，若利率上行则市场风格偏向大盘价值，反之则偏向中小盘成长。若“强预期”助推利率上行，可关注多IH空IM跨品种套利策略。（作者单位：海通期货）